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低成本航空公司 Capital A Bhd (CapA) 及其中程子公司 AirAsia X Bhd (AAX) 证实了 The Edge 的报道，前者将向后者出售其航空业务以换取 AAX 股份。 此练习将帮助公司摆脱实践说明 17 (PN17) 的状态。
重组后，CapA 将成为一个纯数字集团，拥有维护、维修和大修（Asia Digital Engineering）、物流（Teleport）、数字（airasia Super App）和金融科技（BigPay Malaysia Sdn Bhd）业务。 AAX 将更名为亚航集团，将由六家航空公司组成——亚航有限公司、泰国亚航、印度尼西亚亚航、菲律宾亚航、马来西亚亚航和泰国亚航。
据 CapA 首席执行官丹斯里东尼费尔南德斯称，一旦 PN17 状态得到解决，该集团还设想在未来为 CapA 的数字业务单独分拆上市。 这并不奇怪，因为他在过去一年中曾表示，该集团正在考虑为其数字业务在美国上市。
但在金融市场如此动荡且科技估值大幅下降的一年里，对一家科技公司进行估值是一件棘手的事情。
在 12 月 1 日的一份报告中，马来亚银行投资银行分析师 Samuel Yin Shao Yang 将 CapA 的目标价定为 84 仙，对该集团数字资产的估值为 56.6 亿令吉或每股 94 仙，高于该集团 2.37 令吉的市值截至上周三，该股收于 57.5 仙。
这引发了人们对 Maybank IB 对仍在烧钱的业务进行估值的依据的质疑。 其估值为 56.6 亿令吉，高于大马交易所、振兴集团和 Frontken Corp Bhd 等盈利公司。
在得出这个估值时，尹说 56.6 亿令吉只考虑了 airasia Super App 和 Teleport。 “2021 年 7 月，当 CapA 收购 Gojek 在泰国的业务以换取 airasia Super App 4.76% 的股份时，该交易对 airasia Super App 的估值为 10 亿美元。 同样，Teleport 在 2021 年 8 月以 980 万美元收购了 Delivereat，物流部门的估值为 3 亿美元，”他向 The Edge 解释道。
“请记住，这些估值是在宽松的货币时代做出的——那个时代更容易筹集现金和 [valuations] 尽管这些单位处于亏损状态，但仍处于高位。 如果今天有人要筹集资金，估值很可能会低于去年。 如果你看看像 Grab Holdings Ltd 和 Sea Ltd 这样的科技公司，它们正在推迟融资轮次，因为隐含估值可能会低于去年。”
他补充说，他已对 airasia Super App 和 Teleport 在 2021 年的估值进行了 50% 的折扣，以计算它们的现值。
Yin 指出，与 Grab 和 Sea 目前分别拥有 113.2 亿美元和 264.5 亿美元市值，并且还没有息税折旧及摊销前利润（Ebitda）不同，airasia Super App 在第三季度截至 9 月 30 日 (3QFY2022)。 在腹舱容量增加的支持下，Teleport 的 Ebitda 也为正。
“airasia Super App 从 2022 财年第二季度的收支平衡到 2022 财年第三季度的 Ebitda 达到 1580 万令吉，总预订价值环比飙升 49%。 在最近的分析师简报会上，CapA 表示 4QFY2022 看起来更好，”他补充道。
尹指出，在过去几年中，很多重点都放在销售增长上来计算一家科技公司的估值，而不是看亏损。 “[The end of the big tech boom and as the share prices of many de-special purpose acquisition companies (SPACs) crashed,] 投资者现在也在关注底线，而 airasia Super App 至少显示了 Ebitda。 如果它能够保持这种增长轨迹并继续产生正的 Ebitda，那么与 Grab 和 Sea 相比，CapA 的数字资产估值将很容易证明是合理的。”
忘记疯狂的估值
一位不愿透露姓名的投资银行家对此表示赞同，并指出东南亚科技公司的估值自上市以来已经下降。
例如，总部位于印度尼西亚的 PT GoTo Gojek Tokopedia Tbk 自 4 月在雅加达上市以来，其初始估值 280 亿美元已缩水 70% 以上。 自 2021 年 12 月通过 SPAC 在美国上市以来，其竞争对手 Grab 的初始估值约为 400 亿美元，其估值已缩水 72%，而电子商务公司 PT Bukalapak.com Tbk 的初始估值自 60 亿美元以来已下跌约 71%。 2021 年 8 月在雅加达进行首次公开募股。
“在全球范围内，投资者现在实际上是在要求这些科技初创企业展示一条清晰的盈利途径，以及他们何时开始赚钱。 那些私募股权公司和风险投资公司等投资者只是向科技公司投钱以抢占市场份额并担心以后的利润的日子已经结束了。 这是因为这些人中有很多人已经投资了很多年，他们的投资期限也即将到来，即五到七年，但他们投资的公司却没有回报可言，”他告诉 The Edge。
这位投资银行家指出，总部位于马来西亚的独角兽 Carsome 在上一轮融资中估值为 17 亿美元，并且最近搁置了原定于今年在新加坡和美国双重上市的计划，因为当前动荡的市场状况和经济逆风。
为什么科技公司应该为较低的估值做好准备
Kenanga Research 分析师 Raymond Choo Ping Khoon 与 Maybank IB 的 Yin 的估计相反，他对 CapA 数字资产的估值仅为 9.968 亿令吉。 “我们对亚航数字资产的估值比电子钱包运营商 Boost 的 3.2 亿美元折让 30%，因为它们在针对相同地理区域的数字平台方面具有相似性，尽管我们承认亚航的数字资产不能与 Boost 严格比较， ”他在 12 月 1 日的一份报告中写道。
根据 Choo 的说法，Boost——Axiata Group Bhd 和 Payments Network Malaysia Sdn Bhd 的金融科技部门——在本轮融资时拥有 750 万用户和 170,000 个商户接触点，在 2020 年获得了 3.2 亿美元的估值。这与 11亚航数字资产目前有 100 万用户和 32,000 个商户接触点。
“我们还考虑到过去六个月中科技初创企业在私人市场的估值急剧下跌，据报道，由于中国的监管打击以及纳斯达克的抛售，”他补充道。
Choo 指出，展望 2023 年，CapA 的数字部门预计仍将亏损。 “亚航 Super App 预计将增长，这得益于边境重新开放和战术活动带来的旅行需求持续复苏，以及亚航 Food、Ride 和 Xpress 的预期增长。 此外，Teleport 预计将在整个 2022 年继续扩张，因为它增加了新的国际航线和交付中心。 BigPay 还推出了其数字借贷平台，以提供新的贷款产品。”
然而，他注意到其数字资产持续烧钱。 “由于持续的投资成本，BigPay 仍处于亏损状态。”
向马来西亚公司委员会提交的文件显示，截至 2021 年 12 月 31 日，BigPay 的净资产为 2305 万令吉。截至 2021 年 12 月 31 日止财政年度（2021 财年），其净亏损扩大 12.9% 至 6666 万令吉2020 财年为 5906 万令吉，而同期收入从 1690 万令吉增长 20% 至 2028 万令吉。
同时，基于 2023 财年 10 倍的市盈率（PER），Choo 将 CapA 的航空资产估值为 15 亿令吉，由于市值较小，低于同行的平均水平。 “我们继续看好 CapA，因为随着大流行病的结束，它是航空旅行复苏的受益者； 其不断增长的数字业务，利用其强大的亚航品牌和亚航现有的客户群； 及其充满活力和远见的领导层应该有助于引导它摆脱当前的财务困难。”
Maybank IB 的 Yin 对 CapA 的航空公司业务的估值为 35.8 亿令吉，根据 2024 财年估计的 4.478 亿令吉收益，本益比为 8 倍。 包括 AAX 和 Tune Protect Group 的贡献，以及认股权证和员工购股权计划的收益，航空业务的部分总估值为 43.7 亿令吉或每股 73 仙（见表） .
“对于数字资产，有很大的增长空间。 在航空公司方面，他们可以希望的是恢复到 Covid-19 大流行之前的水平。 但它是否会超越这一点，我还不太确定，”他说。
CapA 必须在 2023 年 1 月之前向监管机构提交其 PN17 规范化计划，并在六个月后完成规范化。 不过，该公司正在寻求延期至 2023 年 7 月，以提交全面的 PN17 正规化计划，并正在等待大马交易所的回复。 该集团计划在 2023 年 1 月底之前公布其重组计划的细节，预计在 7 月完成。
“希望出售其航空业务将带来出售收益，足以抵消其截至 2022 财年第三季度末 70.7 亿令吉的负股东股权。 然而，可用于交换 CapA 航空业务的 AAX 股票数量尚未确定，”尹说。
截至 9 月 30 日的累计九个月（9MFY2022），CapA 的净亏损从去年同期的 22.3 亿令吉扩大至 27.4 亿令吉，而收入为 42.4 亿令吉，同比增长 317%。 其现金余额从 2022 财年第二季度末的 6.32 亿令吉降至 2022 财年第三季度末的 4.15 亿令吉。
“在 9MFY2022 期间还筹集了约 9.44 亿令吉的债务，管理层的目标是在 2023 年第一季度之前关闭额外的 10 亿令吉债务。 考虑到航空业务的风险状况，我们了解到这些借款利率相对较高，”野村全球市场研究分析师 Ahmad Maghfur Usman 和 Divya Thomas 在 12 月 1 日的一份报告中表示。
与此同时，AAX 报告截至 2022 年 9 月 30 日的累计 15 个月的净利润为 328.3 亿令吉，收入为 5.3888 亿令吉，此前该集团在 3 月份完成债务重组，因此回拨了 330 亿令吉的利润。 8 月，该公司将财政年度结束日期从 6 月 30 日改为 12 月 31 日。截至 9 月底，其现金余额从 6 月底的 2540 万令吉增至 7950 万令吉。
“凭借其获得投资者信心能力的记录，CapA 应该有一个亮点来筹集足够的资金。 回顾过去的数字 IPO，其中许多都获得了良好的估值。 然而，近年来不确定的市场环境和不断上升的利率限制了风险投资资金的数量，并导致其股价波动，”这位投资银行家表示。
根据 SPAC Research 编制的数据，今年迄今为止，83 家新的空白支票公司在美国仅筹集了 132 亿美元，与 613 家 SPAC 在 2021 年全年筹集的创纪录的 1625 亿美元相比相形见绌。
话虽如此，在 SPAC IPO 创纪录的一年之后，私营科技公司近期经历的天价估值和大量流动性涌入已经结束。 “未来三到五年的科技融资市场看起来将回归到更合理的估值，”这位投资银行家表示。
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